Fragmentación, formación de precios y liquidez de las acciones españolas en un contexto europeo
Este trabajo analiza la evolución de la fragmentación de la negociación de acciones españolas entre 2018 y mediados de 2024 (dando continuidad a un estudio de hace unos años), así como el proceso de formación de precios en los diferentes centros de negociación y sus condiciones de liquidez. La mayor parte de los indicadores y métricas de este estudio se presentan también para otros cinco países europeos y para EE.UU. con el fin de realizar las comparaciones oportunas. La motivación de este trabajo radica en la conveniencia de observar los cambios producidos en la estructura de negociación y de la formación de precios desde la introducción de la normativa MIFID (I y II) y la entrada de nuevos participantes en el mercado, como los sistemas multilaterales de negociación (SMN) y los internalizadores sistemáticos.
Las evidencias que se han encontrado en este trabajo reflejan que el proceso fragmentación de la negociación en Europa se ha mantenido en el periodo de análisis y que las cuotas de mercado de los centros de origen registran grandes diferencias en función de que el cálculo se realice teniendo en cuenta únicamente la negociación en libros o si se considera la negociación total del mercado. También se observa que la negociación fuera de mercado (OTC) se mantiene en niveles significativos. en cuanto a la formación de precios y liquidez, los indicadores revelan que los centros de origen retienen el papel más importante dentro de la formación de precios y que CBOE, principal competidor a nivel europeo, obtiene unas métricas muy similares en cuanto a liquidez y negociación a mejores precios.
Documento de trabajo nº 87. 2024
Insider Trading in Connected Firms during Trading Bans
Insiders are subjected to trading bans or close periods before earnings announcements. Directors who sit on the board of more than one firm can still trade in the shares of their other firms not subject to close periods. We find that when a close period restricts trading by directors in one firm, they leverage insider information about that firm to trade in their other firms. This is supported by positive correlations between stock market reactions in close and traded firms. This correlation is also moderated by the type of relationship between the two firms and the presence of institutional investors. Given this newly documented informational advantage of insiders, policymakers may consider applying the close period to all firms where directors hold board seats.
Documento de trabajo nº 86. 2024
Estudio comparativo de la rentabilidad de las instituciones de inversión colectiva (IIC) de renta variable y renta fija españolas y las extranjeras comercializadas en España
En el presente estudio se compara la rentabilidad de las instituciones de inversión colectiva (IIC) de renta variable y renta fija domiciliadas y vendidas en España y aquellas domiciliadas en el extranjero y comercializadas en España durante el periodo comprendido entre enero de 2018 y octubre de 2023.
Se analizan por separado la IIC de renta variable y las de renta fija. La muestra de renta variable comprende 348.707 observaciones mensuales correspondientes a 5.208 series o clases de 1.621 IIC. La muestra de renta fija consta de 279.647 observaciones mensuales, 4.274 clases o series y 1.732 IIC. Se analizan tres medidas de rentabilidad: rentabilidad neta de costes, rentabilidad relativa al índice de referencia o benchmark y rentabilidad ajustada al riesgo o alfa.
En promedio, durante el periodo de enero de 2018 a octubre de 2023, las instituciones de inversión colectiva (IIC) de renta variable comercializadas en España, tanto españolas como extranjeras, tienen un alfa o rentabilidad ajustada al riesgo negativa: -0,6 puntos porcentuales (p.p) anuales en el caso de las IIC españolas y 1,68 p.p. en el caso de las extranjeras.
La IIC de renta fija españolas tienen un alfa de -0,12 p.p. anuales frente a un alfa de -0,36 p.p. por año para las extranjeras.
Sin embargo, esta comparación encubre diferencias institucionales y de tipología de activos e inversores muy significativas entre las IIC españolas y las extranjeras comercializadas en España.
Las IIC españolas tanto de renta variable como de renta fija, tienen un patrimonio notablemente más pequeño, pertenecen a gestoras con un patrimonio agregado mucho menor, con una ratio de gastos mas reducida y exigen una inversión mínima muy inferior a las extranjeras.
Cuando se controla por estas características para comparar IIC realmente semejantes, se concluye que no hay una diferencia estadísticamente significativa de rentabilidad ajustada al riesgo o alfa ente IIC de renta variable españolas y extranjeras comercializadas en España.
Para el caso de las IIC de renta fija, tras introducir las variables de control anteriormente mencionadas, las españolas tienen un alfa promedio 0,8 p.p. anuales inferior al de IIC extranjeras semejantes.
Documento de trabajo nº 85. 2023
Defining Greenwashing
We propose a definition of greenwhasing in asset management that combines ESG self-labels, ESG ratings, and funds´voting support for ESG proposals. Using this definition, we estimate that 29% of ESG funds in the US engaged in greenwhasing during the 2016-2022 period. This proportion has decreased in more recent periods. Greenwhasers are more likely to underperform, tend to belong to larger and younger fund families, and are less likely to be offered by signatories of the United Nations Principles for Responsible investment. Investors, especially within the institutional segment of the market, appear to be able to discern true-ESG funds.
Documento de trabajo nº 84. 2023
Análisis sobre la implantación del impuesto español sobre transacciones financieras en los mercados de renta variable
En este estudio se evalúa el efecto de la introducción del ITF sobre acciones españolas en mercados secundarios, centrándose en sus posibles costes. Para ello, se analizan varias dimensiones de la liquidez (medida a través de la horquilla bid-ask y de la ratio de Amihud), la volatilidad (tanto intradía como histórica) y el volumen de negociación de los mercados secundarios en los que se negocian acciones españolas. En él se utilizan dos metodologías, de diferencias en diferencias y de regresión discontinua, para captar dos tipos de efectos: el impacto de la introducción del impuesto comparando la evolución de las variables sujetas al impuesto en España con aquellas de otros países, de características similares, y no sometidas al impuesto, y la evolución de las variables vinculadas a la negociación de las acciones de las sociedades españolas sujetas al impuesto con las de aquellas que no lo están.
El estudio revela que los efectos del impuesto sobre la negociación de acciones españolas han sido limitados en términos absolutos y con un alcance temporal relativamente corto. Así, se detectan dos efectos contrapuestos: por un lado, la negociación de las acciones españolas gravadas disminuyó tras la introducción del impuesto, pero, al mismo tiempo, por otro lado, esas acciones recuperaron parte de la negociación que se realizaba en mercados OTC. La volatilidad, si bien aumentó en el corto plazo, tendió a disminuir en el largo.
Documento de trabajo nº 83. 2023
Emisores de valores españoles y su relación con el cambio climático
n este trabajo se lleva a cabo una primera estimación sobre la cuentía de las emisiones de gases de efecto invernadero de los emisores de valores españoles. También se realiza un primer ejercicio sobre el grado de alineación de sus metas de reducción de emisiones con los objetivos marcados en el Acuerdo de París y en la Unión Europea. Además, se hace una evaluación de la incorporación de los retos derivados del cambio climático en la gestión empresarial, en particular, en el ambito del gobierno corporativo , así como de la identificación de riesgos y oportunidades y del establecimiento de metas concretas de disminución de emisiones. este documento forma parte de los trabajos que se han realizado para dar cumplimiemto al mandato establecido en la Ley 7/2021, de 20 de mayo, de cambio climático y transición ecológica. En su artículo 33 establece que el Banco de España, la CNMV y la Dirección General de Seguros deben elaborar, cada dos años, un informe coordinado en el seno de la Autoridad Macroprudencial Consejo de Estabilidad Financiera (AMCESFI), sobre el grado de alineamiento con las metas climáticas del Acuerdo de París y con la normativa de la Unión Europea y la evaluación del riesgo derivado del cambio climático sobre el sistema financiero. Documento de trabajo nº 82. 2023
Medición del riesgo de transición en fondos de inversión
Este trabajo propone una metodología global para medir el impacto de la transición ecológica en las carteras de inversión. El análisis se enriquece incluyendo datos geofráficos y sectoriales, información individual de empresas y medidas de riesgo financiero para cada instrumento de la cartera. Se obtiene que los fondos de inversión sufren una pérdida moderada del 5,7 % en un escenario de alto riesgo de transición. Sin embargo, la distribución del riesgo está significativamente sesgada a la izquierda, con el 1 % de los peores fondos experimentando una pérdida media del 21,3 %. En cuanto a clases de activos, la renta variable es la que peor se comporta (-12,7 %), seguida de los bonos corporativos (-5,6 %) y los bonos del Estado (-4,8 %). La pérdida obtenida para cada instrumento financiero se calcula teniendo en cuenta la huella de carbono de cada contraparte y la calificación crediticia, duración, convexidad y volatilidad de las exposiciones individuales. También se obtiene que los fondos sostenibles están menos expuestos al riesgo de transición y obtienen mejores resultados que el sector de fondos en la transición climática, respaldando su elección como inversiones verdes.
Documento de trabajo nº 81. 2023
On the Behavior of the Spanish Capital Market
En este trabajo se analiza el comportamiento de diferentes clases de activos negociados en el mercado financiero español a lo largo de los últimos 15 años, comenzando en el año 2007, prácticamente el momento inmediatamente previo a la Crisis Financiera y hasta ahora. Se compara el comportamiento relativo de los índices de los mercados de acciones y deuda, factores de riesgo y primas de riesgo de mercado basados en opciones en horizontes de tiempo alternativos.
En el trabajo no solo se comparan estadísticamente las rentabilidades obtenidas, sino que también se obtiene la evolución de la prima de riesgo esperada del mercado de acciones español, que resulta ser un buen predictor de la actividad económica futura. Adicionalmente se analizan los efectos del spillover y conexiones entre los diferentes activos. Se observa que el índice del mercado de acciones es un transmisor de volatilidad neta al resto de clases de activos y, especialmente durante la Gran Recesión y la Crisis de deuda de la Eurozona, el bono de estado es un transmisor neto de volatilidad a los bonos corporativos. De hecho, durante periodos de estrés, las rentabilidades del bono tienen una exposición neta al índice del mercado de acciones más que ser un activo de cobertura.
Documento de trabajo nº80
Análisis del comportamiento de los inversores minoristas en los mercados financieros durante la crisis del COVID-19
Este estudio describe la evolución de la negociación de los inversores minoristas en el mercado de renta variable en 2019 y 2020 para tratar de identificar posibles cambios en los momentos de mayor incertidumbre de la crisis. Este artículo constituye la primera vez que la CNMV realiza este tipo de análisis y pone de manifiesto el fuerte aumento de la negociación de las personas físicas en el contexto de la crisis. El incremento de la negociación se produjo por el fuerte incremento en el número de operaciones ejecutadas de menor tamaño y vino acompañado, además, de un aumento extraordinario en el número de inversores nuevos. Los movimientos abruptos en los precios de la renta variable en 2020 junto con el fácil acceso a la operativa en los mercados que se deriva del uso de las nuevas tecnologías fueron catalizadores de este proceso. Los resultados que se presentan en este artículo van acompañados de la publicación de un cuadro de mandos o dashboard interactivo accesible para todos los usuarios desde cualquier dispositivo electrónico.
Documento de trabajo nº 78. 2022
Características de las IIC sostenibles españolas en 2020
Este trabajo constituye un primer ejercicio para conocer con mayor profundidad las características de las IIC sostenibles españolas que estaban registradas a finales de 2020 en la CNMV, un total de 59 instituciones entre fondos de inversión y SICAV y un patrimonio cercano a los 9.500 millones de euros, y que emplean de forma voluntaria la denominación ISR (inversión socialmente responsable) de acuerdo con la "Circular ISR" de Inverco publicada en 2014. El primer bloque del informe muestra que a finales de 2020 la rentabilidad media anual de las IIC sostenibles era superior a la del conjunto de FI y SICAV registrados en la CNMV (1,8% frente al 0,8%). La ratio de gastos soportados por otra parte, fue superior para las IIC con objetivos ASG que para el resto (1,22% frente al 1,05%). En lo que respecta a la valoración ASG de los emisores de los activos en cartera de estas instituciones está invertido en emisores que muestran una evaluación relativa ASG excelente o buena y un grado de transparencia de datos ASG reportados públicamente alto o por encima de la media (es decir, calificaciones A y B1).
Documento de trabajo nº 77. 2022
La información pública periódica de los fondos de inversión: como influyen en las decisiones de los inversores
En este artículo se analiza cómo afecta la información contenida en la información pública periódica de los fondos de inversión a las decisiones de sus partícipes. Uno de los objetivos de este tipo de textos regulatorios es reducir la información asimétrica a la que se enfrentan los inversores, especialmente los minoristas, cuando quieren participar en los mercados de valores. En concreto, se analizan dos tipos de textos: el primero, dedicado a describir la política de inversión del fondo; el segundo -conocido como anexo explicativo- dedicado a describir cuál ha sido la evolución del fondo en el último trimestre y las previsiones del gestor sobre el siguiente. De los resultados obtenidos, se puede deducir que esta información podría influir en el volumen tanto de suscripciones como de reembolsos, aunque su influencia sería muy limitada. Al mismo tiempo, se encuentra evidencia débil de que dicha información podría reducir los costes de participación de los inversores a la hora de tomar sus decisiones de compra y de venta de fondos.
Documento de trabajo nº 76. 2022
Educación financiera y decisiones de ahorro e inversión: un análisis de la Encuesta de Competencias Financieras (ECF)
Este trabajoparte de los resultados de la Encuesta de Competencias Financieras (ECF) en un intento de contribuir a la mejora de los diseños de políticas de educación financiera, y persigue varios objetivos: (i) cuantificar los conocimientos financieros de los individuos, (ii) relacionarlos con sus características socioeconómicas y (iii) analizar el efecto de la educación financiera en la toma de decisiones de ahorro e inversión para un conjunto amplio de activos financieros. Los resultados de este estudio ponen de manifiesto que la educación financiera juega un papel especialmente relevante en la decisión de adquirir activos financieros como títulos de renta fija y variable y de participar en fondos de inversión. Esto es, la educación financiera determina las decisiones de inversión en las que predomina la valoración de la rentabilidad, el riesgo y el plazo de inversión y no las decisiones de ahorro ni de adquisición de productos con marcadas connotaciones de cobertura.
Documento de trabajo nº 75. 2021
Deconstrucción del riesgo sistémico: un método de prueba de resistencia inversa.
El sector financiero se ve acechado por diferentes eventos sistémicos. Identificar pronto estos eventos es un paso clave para controlar y seguir la pista de posibles crisis financieras. El riesgo sistémico suscita tres preguntas principales relacionadas son su cuantificación, su probabilidad de ocurrencia y el papel de los principales contribuyentes. Este artículo propone una metodología que se basa en un ejercicio de prueba de resistencia inversa para arrojar luz sobre estas cuestiones. De él se obtienen series temporales e información transversal sobre el riesgo sistémico. Además, exploramos cómo estos resultados de la evaluación sistémica podrían cambiar según los parámetros clave en un marco gaussiano y, finalmente, llevamos a acabo un pequeño ejercicio empírico.
Documento de trabajo nº 74. 2021
Estimación de probabilidades representativas del mundo real: Importancia de los sesgos conductuales.
El estudio muestra cómo separar los sesgos de sentimiento de las expectativas racionales mejora significativamente la consistencia y precisión de las estimaciones probabilísticas. Utilizando datos desde 1994 a 2017, se analizan 15 modelos estocásticos con diferentes preferencias de riesgo y, en todos los casos, se observa que un simple ajuste por sentimiento mejora sustancialmente la capacidad de predicción de los modelos. Los resultados son robustos ante diferentes métodos de evaluación, hipótesis de preferencia de riesgo y calibraciones de sentimiento, demostrando que los ajustes de sentimiento se pueden utilizar de manera eficaz para pronosticar la evolución del precio de los activos. Análisis adicionales confirman que las funciones de densidad representativas del mundo real generan mejoras con respecto a densidades recalibradas conforme a errores pasados e incrementan la capacidad predictiva de los modelos en los que la aversión al riesgo se estima de forma dinámica a partir de los precios de las opciones.
Documento de trabajo nº 73. 2021
Regulacíon de género en los consejos de administración. El papel moderador del entorno institucional.
Este trabajo analiza la efectividad de las diferentes normativas que promueven la diversidad de género en los consejos de administración y cómo los factores institucionales influyen en la relación entre normativas y presencia de mujeres en el gobierno corporativo de las empresas. Los resultados sugieren que las cuotas de género sin sanción no son efectivas a la hora de incrementar la diversidad de género en el gobierno corporativo, mientras que aquellas que incorporan una sanción son la normativa más efectiva para incrementar la presencia de mujeres consejeras. En cambio, la efectividad de las recomendaciones de género en los códigos de gobierno corporativo es mayor que la de las cuotas para incrementar la presencia de mujeres en las comisiones. Finalmente, el entorno institucional modera la relación entre regulación de diversidad de género y la presencia de mujeres en el gobierno corporativo. El estudio evidencia la importancia de las instituciones como instrumentos clave en la efectividad de las normativas sobre diversidad de género y sugiere una serie de factores a considerar en el diseño de futuras acciones y políticas al respecto.
Documento de trabajo nº 72. 2021
La interconexión en las instituciones de inversión colectiva no alternativas y el riesgo sistémico
Este trabajo analiza la interconexión entre las instituciones de inversión colectiva (IIC) no alternativas gestionadas y comercializadas en España, y con respecto a los mercados de valores en los que operan. Los resultados muestran que las IIC no alternativas no deben considerarse importantes en términos de propagación de impactos negativos y desempeñarían un papel limitado desde un punto de vista sistémico. Esta conclusión puede complementarse con el segundo resultado principal del trabajo: no existe una relación a largo plazo (cointegración) entre la interconexión de las IIC no alternativas y sus mercados subyacentes y el riesgo sistémico en los mercados financieros. Además a corto plazo, se observa que un impacto negativo en el riesgo sistémico financiero provocaría un aumento en el nivel de interconexión, sin embargo no se podría afirmar lo contrario: que un impacto negativo sobre el nivel de interconexión no causaría un aumento en la medida de riesgo sistémico.
Documento de trabajo nº 71. 2020
Economía conductual para la protección del inversor: Recomendaciones prácticas para inversores, entidades y reguladores.
El presente documento de trabajo analiza las premisas fundamentales en las que se asienta la economía conductual y el papel que esta disciplina puede tener en la protección del inversor. Para ello, examina los diferentes sesgos conductuales que afectan al inversor en las distintas fases del proceso de inversión y las estrategias que puede adoptar para mitigar su incidencia. Asimismo, se recogen una serie de propuestas dirigidas a inversores, entidades y reguladores que faciliten la aplicación práctica de la economía conductual para lograr una mejor protección del inversor.
Documento de trabajo nº 70. 2020
Una propuesta para el diseño de un test de estrés del mercado de renta variable a un escenario energético
Este artículo propone una metodología flexible que capta la asimetría y los potenciales cambios estructurales en la relación entre el mercado de renta variable y el mercado del petróleo. El modelo recoge la mayor dependencia entre ambos mercados en situaciones de estrés. El estudio analiza la respuesta de la renta variable europea a una situación extrema (un shock) en el mercado energético. El ejercicio tiene una relevancia especial, dado el creciente interés en los riesgos de una transición disruptiva a una economía de bajo consumo de carbono.
Documento de trabajo nº 69. 2018
Rethinking Capital Regulation: The Case for a Dividend Prudential Target
Este artículo estudia la efectividad de ciertas reglas macroprudenciales sobre dividendos como complemento de los requerimientos de capital a la hora de favorecer la solidez de los bancos y la concesión de crédito sostenida a lo largo del ciclo. En primer lugar, se presente cierta evidencia sobre los dividendos y los beneficios de los bancos en la zona euro. Seguidamente, se desarrolla un modelo DSGE (Dinámico Estocástico y de Equilibrio General) con sector bancario y fricciones financieras relevantes, para evaluar las bondades de lo que será denominado objetivo prudencial de dividendos. Las reglas macroprudenciales sobre dividendos resultan tener propiedades importantes: (i) son eficaces en suavizar el ciclo financiero gracias a unos beneficios retenidos menos volátiles, (ii) inducen ganancias de bienestar asociadas a una regulación de capital del tipo Basilea III, (iii) operan fundamentalmente a través de su componente cíclico, garantizando que el pago de dividendos a largo plazo permanece inalterado, (iv) son suficientemente flexibles como para permitir que los directivos de los bancos se desvíen óptimamente del objetivo, y (v) actúan como un esquema de seguros para la economía real.
Documento de trabajo nº 68. 2018
Financial density forecasts: A comprehensive comparison of risk-neutral and historical schemes
Este trabajo investiga la capacidad predictiva de los principales modelos financieros y econométricos. En particular, se comparan las predicciones generadas mediante modelos calibrados al mercado de opciones con las obtenidas conforme a modelos basados en datos históricos. Todas las estimaciones se validan utilizando tres criterios complementarios: (i) consistencia estadística, (ii) precisión local y (iii) errores de predicción. A continuación, los autores desarrollan un nuevo indicador estadístico, el IFS o Integrated Forecast Score, que muestra cómo los modelos riesgo-neutro proporcionan predicciones futuras de mayor precisión y con menos errores que los modelos basados en datos históricos.
Documento de trabajo nº 67. 2017
Measuring liquidity of Spanish debt
Valorar las condiciones de liquidez de los activos de renta fija es una tarea cada vez más importante para los participantes en los mercados en el contexto actual de tipos de interés, que está propiciando la adquisición de activos más arriesgados y (potencialmente) menos líquidos por algunos inversores. A pesar de que existe la percepción generalizada de que la liquidez en los mercados internacionales de deuda se ha deteriorado durante los últimos años, ninguno de los estudios académicos existentes ha llegado a esta conclusión de manera tajante. En este trabajo se propone un indicador sintético de liquidez de la deuda española que se basa en la metodología aplicada por Broto y Lamas (2016) sobre la deuda estadounidense. Para ello, calculamos seis indicadores de liquidez individuales que representan alguno de los elementos que caracterizan un mercado líquido (estrechez, resistencia, profundidad y amplitud). Los indicadores emplean precios y volúmenes negociados sobre la deuda pública y privada en la medida en que disponemos de esta información para el periodo 2005-2016. El indicador muestra varios episodios de deterioro en la liquidez de los bonos españoles, relacionados con la quiebra de Lehman Brothers y con la crisis de la deuda soberana. Después de una mejoría sensible de la liquidez en 2013-2014, el indicador se ha deteriorado como consecuencia de la disminución de los volúmenes negociados. El contexto de tipos de interés tan reducidos y la regulación más exigente en términos de capital podrían explicar parcialmente estos resultados.
Documento de trabajo nº 66. 2017
Why is investors´ mutual fund market allocation far from the optimum
En este artículo se analizan las diferencias entre la cartera óptima de fondos que escogería un inversor con información perfecta y la composición actual del mercado de fondos, la cual está caracterizada por el perfil de riesgo de los fondos (conservadores o agresivos) y el tipo de inversores a los van dirigidos (minoristas o mayoristas). El resultado fundamental de este trabajo es que la relación entre la edad del fondo, la cuota de mercado y el cambio en el patrimonio, pero no en el caso de las comisiones, y la composición de la cartera óptima depende de la estructura del mercado de fondos analizado.
Documento de trabajo nº 65. 2017
Speed and biases of Fourier-based pricing choices: Analysis of the Bates and Asymmetric Variance Gamma models
Este artículo compara los sesgos de valoración y la carga computacional de seis alternativas para calcular el precio de opciones financieras. Nuestro análisis muestra que los errores de muestreo y truncamiento se incrementan notablemente al alejarnos del entorno de valoración de Black-Scholes-Merton. Si bien la mayoría de las implementaciones convergen al valor de referencia en el modelo de Bates, la fórmula de Attari es la única que no falla completamente en ninguna región del modelo Variance Gamma. En términos de velocidad, la vectorización de strikes propuesta por Zhu (2010) mejora significativamente la carga computacional, haciendo ineficiente el uso de transformadas rápidas de Fourier y de la descomposición delta-probabilidad.
Documento de trabajo nº 64. 2016
The Nature of Volatility Spillovers across the International Capital Markets
En este trabajo se estudia la naturaleza de la transmisión de volatilidad entre los países desde la perspectiva de la teoría de redes y con el apoyo de datos de ETF cotizados en Estados Unidos. Se utiliza Adaptive-Lasso para estimar la Red Internacional Volatilidad (IVN), donde los nodos corresponden a mercados internacionales de valores de gran capitalización mientras que los enlaces cuantifican las relaciones adelantos o retardos significativos de volatilidadentre ellos. También se incluye en el análisis la Red Internacional de Comercio(ITN), cuyos enlaces miden flujos bilaterales de exportación e importación, capturando de este modo interconexiones fundamentales entre países. Se observa que la IVN y la ITN se parecen entre sí estrechamente, indicando que la volatilidad no se disemina de manera aleatoria, sino que tiende a propagarse entre economías relacionadas por fundamentos. También se observa que las reacciones de volatilidad con retardo incluidas en el IVN son consistentes con la noción de una difusión gradual de la información entre los inversores explicada por atención limitada y sesgo local. Esta hipótesis se testeó formalmente utilizando como indicador directo de la atención de los inversores la frecuencia de búsqueda agregada en Google. Los resultados empíricos apoyan esta intuición, indicando que aumentos de las sorpresas de volatilidad en mercados extranjeros predicen una mayor atención por parte de inversores locales sobre dichos mercados en los días posteriores al shock. Una vez capturada por este tipo de perturbaciones externas, la atención doméstica se transforma en mayor volatilidad local contemporáneamente.
Documento de trabajo nº 63. 2016
Managerial ability, risk preferences and the incentives for active management
En este artículo se trata de evaluar cuales son las habilidades de los gestores de fondos de inversión de renta variable a la hora de gestionar su cartera. Tradicionalmente, esta habilidad se había medido a través de las alfas de los modelos CAPM. Sin embargo, el modelo utilizado en este artículo permite distinguir ente la habilidad del gestor y sus preferencias de riesgo, que son los dos componentes principales de las alfas de dichos modelos CAPM. Este trabajo muestra como las habilidades de los gestores españoles son menores que las de sus homónimos de Estados Unidos. Este resultado podría ser la consecuencia de la limitada competencia que existe en este mercado y de la estrechez de los mercados de acciones en los que invierten estos fondos. Además, el artículo también muestra como la fracción de las carteras de los fondos que se puede considerar como gestión activa esta negativamente correlacionada con el patrimonio del fondo y con la pertenencia de la gestora del fondo a una entidad de crédito. También se muestra como la porción de cartera de gestión activa no depende de las comisiones que pagan los inversores.
Documento de trabajo nº 62. 2016
El mercado de deuda de alta rentabilidad: características y riesgos de un mercado en crecimiento
En los últimos años, los mercados de deuda especulativa están viviendo considerables crecimientos. En general, una rentabilidad superior a la ofrecida por el resto de opciones financieras junto con las bajas tasas de impago mostradas por los emisores en los últimos años, la diversidad de sectores económicos para los se pueden encontrar opciones de inversión y la percepción de que ahora el mercado secundario para estos valores es más activo que en el pasado, hacen que los valores de alta rentabilidad se presenten como una opción atractiva para los gestores de carteras de activos financieros. Sin embargo, también se plantea la duda de si se está produciendo una correcta valoración de los riesgos asumidos por los inversores al incorporar en sus carteras estos activos de alta remuneración y riesgo elevado. Teniendo en cuenta estos antecedentes, el presente trabajo revisa la evolución reciente y las principales características de los mercados de bonos de alta rentabilidad y analiza los elementos de riesgo que podrían poner en peligro su desarrollo y afianzamiento como fuente de financiación viable para la economía real.
Documento de trabajo nº 61. 2015
A Spanish Financial Market Strees Indicator (FMSI)
Este artículo presenta un Indicador de Estrés de los Mercados Financieros Españoles similar al que desarrollaron Holló, Kremer y Lo Duca (2012) para la zona euro en su conjunto. A raíz de la última crisis económica y financiera que comenzó a mediados de 2007, los supervisores y los reguladores reconocieron la necesidad de mejorar el proceso de identificación, gestión y mitigación del riesgo sistémico. En este contexto, el trabajo presenta un indicador que representa una medida en tiempo real del riesgo sistémico y que trata de cuantificar el estrés en el sistema financiero español. También proporciona información de la contribución de cada segmento del mercado financiero (bonos, acciones, mercado monetario, intermediarios financieros, mercado de cambios y derivados) al estrés total del sistema. La metodología tiene en cuenta las correlaciones entre los diferentes segmentos del mercado. Además, el estudio analiza la habilidad del indicador para identificar periodos pasados de estrés elevado y presenta dos análisis econométricos con el objetivo de poder clasificar las observaciones en diferentes regímenes de estrés y de determinar si periodos de estrés elevado tienen un impacto negativo sobre la economía real.
Documento de trabajo nº 60. 2015
Network-based Measures as Leading Indicators of Market Instability: The case of the Spanish Stock Market
El artículo analiza la red española de valores bursátiles basada en correlaciones parciales. Dicha estructura considera a los constituyentes del IBEX-35 como nodos y las correlaciones parciales entre dichos valores como sus links. Se propone una novedosa metodología que combina el recientemente desarrollado método de selección de variables, Graphical Lasso, junto a simulaciones de Monte Carlos, como ingredientes fundamentales para su estimación. De dicho estudio se obtienen tres resultados fundamentales. Primero, en términos topológicos, la red bursátil muestra características que no son consistentes con arreglos puramente aleatorios y a su vez, presenta un alto grado de estabilidad temporal. La comparación con otros mercados bursátiles europeos permite extender estas conclusiones más allá del caso español. Segundo, la importancia sistémica del sector bancario en relación a los demás sectores de la economía es cuantitativamente valorada a través de su centralidad en la red. Es particularmente interesante el caso de los dos mayores bancos españoles que se posicionan como los valores más sistémicos del mercado. Finalmente, la evidencia empírica indica que ciertas medidas basada en la red bursátil son indicadores adelantados de dificultades financiera del mercado español.
Documento de trabajo nº 59. 2015
An analysis of the Heston Stochastic Volatility Model: Implementation and Calibration using Matlab
Este artículo analiza la implementación y calibración del modelo de volatilidad estocástica de Heston. En primer lugar se explica cómo valorar una opción utilizando funciones características. A continuación se desarrolla la implementación del modelo de Heston, mostrando que soluciones relativamente sencillas permiten obtener resultados rápidos y precisos. También se realizan varias pruebas de calibración, tanto local como global. Nuestro análisis muestra que un enfoque sencillo permite obtener buenos resultados de calibración. El artículo proporciona los códigos utilizados e incluye varios ejemplos numéricos para facilitar la comprensión de los conceptos matemáticos.
Documento de trabajo nº 58. 2014
Análisis de los fondos de titulización españoles: características en el momento de su constitución y comportamiento durante los años de la crisis
El objetivo de este trabajo es describir las principales características de la titulización española y analizar en qué medida ésta participó o se alejó de la problemática atribuida a la titulización. El análisis de los datos sobre el comportamiento de los fondos de titulización españoles durante los últimos años permite concluir que estas estructuras financieras han mostrado una notable fortaleza en un entorno económico especialmente adverso. Aun cuando estas operaciones han podido contribuir al fuerte crecimiento del crédito antes de la crisis, las tasas de dudosidad de los distintos tipos de préstamos titulizados no superan, sino que son inferiores, a las tasas de los créditos concedidos dentro de cada clase. Tampoco se advierte que estas operaciones hayan transferido riesgos excesivos a los inversores en bonos de titulización.
Documento de trabajo nº 57. 2014
Evidence from purchases and redemptions in the Spanish equity fund market
En este artículo se analiza la relación que existe entre los flujos de inversión (suscripciones y reembolsos) y el rendimiento de los fondos de inversión de renta variable españoles. El análisis empírico revela cómo los inversores de los fondos de renta variable aumentan sus suscripciones en los fondos con buenos rendimientos, mientras que reducen su participación en los fondos con un mal rendimiento. Este trabajo aporta como principal novedad un análisis de la relación entre los flujos de inversión y el rendimiento en los mercados minoristas y mayoristas de fondos de renta variable. Una de las principales conclusiones de este análisis es que la sensibilidad de los inversores minoristas al rendimiento de los peores fondos es menor para los fondos con más visibilidad. Este resultado podría poner de manifiesto que las gestoras de estos fondos ejercen un cierto poder de mercado sobre sus clientes.
Documento de trabajo nº 56. 2013
Fondos cotizados: características y desarrollos recientes
En este Documento de Trabajo se analizan las principales características de los fondos de inversión cotizados, más conocidos por su denominación en inglés, exchange-traded funds (ETF). Estos fondos han experimentado un significativo crecimiento en los últimos años y presentan indudables ventajas para los inversores, que no obstante deben contrastarse con los potenciales riesgos asociados a las diferentes estructuras de cada fondo cotizado, tal y como han destacado recientemente varios organismos internacionales. También se señala una serie de recomendaciones de gestión y control de riesgos aplicables a las actividades de préstamo de valores e inversión en instrumentos derivados realizadas por los fondos cotizados.
Documento de trabajo nº 55. 2012
Competencia y estructura de la industria de fondos de inversión en España: el papel de las entidades de crédito
El objetivo de este Documento de Trabajo es proporcionar evidencia empírica acerca de la posibilidad de que los inversores en fondos de inversión muestren una preferencia elevada por concentrar sus operaciones en una única entidad financiera, en consonancia con el modelo de banca universal predominante en España. Esta preferencia, que sería mucho más acentuada en el caso del inversor minorista, podría ayudar a explicar la proliferación de los fondos de inversión entre 1995 y 2010 y el hecho de que en el segmento minorista de fondos, las comisiones cargadas y el grado de concentración de las gestoras de IIC sean superiores a los observados en el segmento mayorista.
Documento de trabajo nº 54. 2012
Credit-valuation in the sovereing CDS and bonds markets: Evidence from the euro area crisis
Este artículo analiza hasta qué punto los diferenciales de los mercados de credit default swap (CDS) y bonos reflejan la misma información sobre el riesgo de crédito subyacente, en el contexto de la Unión Monetaria Europea. En primer lugar, se analiza la existencia de desviaciones persistentes entre los dos diferenciales y se encuentra evidencia que revela desviaciones sistemáticas entre ambos durante el periodo de la crisis pero no antes de la misma. Estas desviaciones están relacionadas con algunas fricciones de mercado, tales como riesgo de contraparte, el grado de liquidez del mercado y los costes de financiación. Por último se muestra que el proceso de formación de precios (price discovery) varía a lo largo del tiempo. En concreto, los niveles de riesgo de contraparte, riesgo global, costes de financiación, liquidez del mercado, el volumen de deuda soberana comprada por el Banco Central Europeo en el mercado secundario y el anuncio de los bancos privados para aceptar pérdidas en sus tenencias de bonos griegos son factores que tienen un efecto significativo sobre el papel relativo de cada mercado en el proceso de formación de precios
Documento de trabajo nº 53. 2012
El acceso de las pymes con potencial de crecimiento a los mercados de capitales
El principal objetivo de este trabajo es contribuir a la reflexión sobre cómo impulsar la financiación, a través del mercado y otras fuentes externas alternativas al crédito bancario, de las empresas de creación reciente y elevado potencial de crecimiento. En el debate actualmente en curso destacan, sobre todo, cuatro cuestiones: cómo asegurar una base inversora suficientemente amplia, cómo superar las posibles barreras que dificultan la salida al mercado de las empresas, el diseño de los mercados para valores de pequeña y mediana capitalización y el papel de la regulación. Como es natural, la reflexión en torno al papel de los incentivos fiscales juega un papel notable respecto a las dos primeras cuestiones. En la tercera cuestión, el debate se centra, sobre todo, en cómo resolver los problemas de visibilidad que afectan a los mercados de valores de pequeña y mediana capitalización y si resulta o no adecuado un marco exclusivamente nacional para garantizar el crecimiento de dichos mercados. En cuanto al papel de la regulación, la discusión se centra en la conveniencia de adaptar los requisitos a una “escala pyme” y en el impacto que ello tendría sobre la protección de los inversores.
Documento de trabajo nº 52. 2011
Towards a common European Monetary Union risk free rate
Este Documento de Trabajo presenta una estimación del tipo de interés de un hipotético bono común para los países de la Unión Monetaria Europea (UME). Esta estimación se lleva a cabo a partir de una serie de variables motivadas por un modelo teórico de selección de carteras, tomando como referencia el periodo 2004-2010. En una primera etapa, se analizan los determinantes de los diferenciales de la rentabilidad de los bonos soberanos de la UME y se documentan efectos significativos de algunas variables relacionadas con factores de riesgo de crédito y de situación macroeconómica, así como de otros factores indicativos de la correlación entre las rentabilidades de los bonos soberanos y de la liquidez de estos bonos. En base a estos determinantes, se elabora una estimación del hipotético tipo de interés común libre de riesgo, de la que se desprende que un bono común daría lugar en promedio durante el periodo analizado a ahorros en los costes de financiación de todos los países de la UME aunque bajo algunas circunstancias extremas un número reducido de países podrían sufrir aumentos en los costes de financiación.
Documento de trabajo nº 51. 2011
Desarrollos recientes en la microestructura de los mercados secundarios de acciones
Este Documento de Trabajo analiza algunos de los profundos cambios que han transformado los mercados secundarios de acciones durante los últimos años, impulsados por la confluencia de la iniciativa privada y la pública para facilitar la competencia entre las diferentes alternativas de negociación (mercados regulados, SMN y dark pools) y por las nuevas posibilidades tecnológicas, como es el caso de la negociación de alta frecuencia.
Documento de trabajo nº 50. 2011
La titulización en Europa durante la crisis
En este trabajo se recopilan las principales propuestas de la industria y de los reguladores tendentes a corregir los excesos y errores detectados en el ámbito de la titulización desde el inicio de la crisis y a establecer un marco legal más exigente para el desarrollo de esta actividad.
Documento de trabajo nº 49. 2011
Rentabilidad de los fondos de inversión españoles: un análisis de sus determinantes
Este Documento de Trabajo analiza la rentabilidad de los fondos de inversión españoles en el periodo 2000-2009 en función de un conjunto de variables que caracterizan a estas instituciones. El modelo planteado se estima mediante la técnica del método generalizado de los momentos (MGM) aplicada a datos de panel. Los resultados de la estimación no permiten concluir que exista persistencia sistemática en la rentabilidad de los fondos de inversión. Además, se obtiene que los fondos que cargan mayores comisiones de gestión y despósito no ofrecen un rendimiento mayor y que cuanto mayor es la cuota de mercado de la gestora del fondo, menor tiende a ser la rentabilidad de éste.
Documento de trabajo nº 48. 2011.
A New Test of Statistical Arbitrage with Applications to Credit Derivative Markets
Este Documento de Trabajo presenta un nuevo test de arbitraje estadístico que tiene menor error Tipo I y selecciona las oportunidades de arbitraje con un menor riesgo de pérdida que las alternativas existentes. Este test se aplica a estrategias de inversión que combinan credit default swaps y asset swaps. Los resultados muestran desviaciones persistentes en los spreads de los dos instrumentos anteriores. Sin embargo, tras incluir costes de financiación y de transacción no parece factible que estas desviaciones propicien oportunidades de arbitraje beneficiosas.
Documento de trabajo nº 47. 2011
Interest Rates and Credit Risk
Este Documento de Trabajo indaga en los efectos de los cambios de los tipos de interés sobre el apalancamiento y el impago corporativo. Se desarrolla un modelo dinámico en el cual la relación entre las empresas y sus inversionistas se ve afectada por un problema de riesgo moral y la riqueza inicial del empresario es escasa. El vínculo endógeno entre apalancamiento y riesgo de incumplimiento proviene de los bajos incentivos que los empresarios sobreendeudados tienen para garantizar la supervivencia de sus empresas. La respuesta dinámica del apalancamiento y el incumplimiento a los recortes y las subidas de los tipos de interés es asimétrica y, al mismo tiempo, se distribuye de forma heterogénea entre las empresas.
Documento de trabajo nº 46. 2011
La inversión de los hogares españoles: una comparación con Estados Unidos e Italia
El objetivo de este Documento de Trabajo es determinar cuáles son las diferencias y similitudes en el comportamiento inversor de los hogares españoles con respecto a los hogares de Estados Unidos e Italia. En particular, se analiza la decisión inversora de los hogares en los distintos activos, con especial interés en los activos financieros, en función de sus características sociodemográficas. Para ello, se utilizan la Encuesta Financiera de las Familias española y sus homólogas en los otros dos países.
Documento de trabajo nº 45. 2011
Are all Credit Default Swap Databases Equal?
En este estudio se comparan las seis fuentes de precios de CDS corporativos más importantes (GFI, Fenics, Reuters EOD, CMA, Markit y JP Morgan), usando los CDS single-name a cinco años más líquidos de los principales índices del mercado (iTraxx y CDX) para el periodo 2004-2010. Se encuentran diferencias sistemáticas entre las distintas bases de datos que implican que las desviaciones de la tendencia común no son meramente aleatorias sino que se explican por factores idiosincráticos, tales como la liquidez, el riesgo global y otros factores relacionados con la actividad del mercado. Así, a menor disponibilidad de precios de transacción, mayor es la desviación entre las bases de datos. Finalmente, los resultados sugieren que CMA lidera el proceso de formación de precios respecto al resto de bases de datos.
Documento de trabajo nº 44. 2010
The financial institutions incentives when they place financial assets with credit risk to retail investors
Este documento analiza el conflicto de interés que surge cuando una institución financiera emite y coloca un activo financiero con riesgo de crédito entre los inversores minoristas. Se presentan y analizan cuatro medidas regulatorias destinadas a mejorar la protección de los inversores minoristas. Se muestra que, para este tipo de emisión, la medida regulatoria más efectiva es que el supervisor fije un límite al precio. Un enfoque cercano a esta medida sería que el supervisor solicitara valoraciones independientes de los activos financieros para proveer a los inversores y a sí mismo de una opinión fundada sobre el precio de la emisión.
Documento de trabajo nº 43. 2010
El mercado de credit default swaps: Áreas de vulnerabilidad y respuestas regulatorias
En este documento se realiza un análisis del mercado de credit default swaps (CDS), con especial énfasis en los principales problemas que afectan al funcionamiento de este mercado así como en las distintas iniciativas regulatorias puestas en marcha recientemente. En este contexto, se analizan las propuestas de modificaciones normativas iniciadas en EE.UU. y en Europa y se evalúa la conveniencia y efectividad de restringir las compras descubiertas de CDS.
Documento de trabajo nº 42. 2010
The Effect of Liquidity on the Price Discovery Process in Credit Derivatives Markets in Times of Financial Distress
Este documento analiza el papel de la liquidez en el proceso de formación de precios. Concretamente, se centra en los mercados de derivados de crédito en el contexto de la crisis subprime. Se presenta un modelo teórico de formación de precios para los mercados de ASP, bonos y CDS que se aplica a datos de empresas europeas no financieras comprendidos entre los años 2005 y 2009. Los resultados empíricos muestran que el mercado de ASP guía al mercado de bonos en el proceso de formación de precios en todos los casos, mientras que el liderazgo entre el mercado de ASP y el de CDS es muy sensible a la aparición de la crisis subprime. Antes de la crisis, el mercado de CDS guía al mercado de ASP, mientras que durante la crisis es el mercado de ASP el que lidera al de CDS.
Documento de trabajo nº 41. 2010
Perfil inversor de los hogares españoles: análisis de la Encuesta Financiera de las Familias
A partir de los datos obtenidos por la Encuesta Financiera de las Familias, publicada por el Banco de España, esta monografía intenta definir el perfil inversor de los hogares españoles que poseen acciones cotizadas en bolsa, acciones no cotizadas en bolsa y otras formas de participación en sociedades, activos de renta fija y fondos de inversión, para determinar así qué características propias de los hogares influyen de manera más directa en la decisión de inversión en dichos activos.
Documento de trabajo nº40. 2010
Proceso de consolidación de las infraestructuras de mercado
El objetivo de esta monografía es realizar un análisis de los procesos de consolidación experimentados por las bolsas y las entidades que prestan los servicios de post-contratación, que constituyen las infraestructuras originales de los mercados de valores donde se negocian, compensan, liquidan, registran y custodian acciones.
Documento de trabajo nº 39. 2010
On the role of transparency in the ABS secondary market
The aim of the paper is to provide an answer about the aproppriateness of promoting transparency in the ABS secondary market. In particular, what will be investigated is the impact of introducing market transparency in the competition among market makers as well as the impact that transparency has on the welfare of investors.
Documento de trabajo nº 38. 2010
Could regulation of the ABS secondary market improve social welfare?
This paper examines a model of market making in the ABS market with heterogeneous investors and a lack of price transparency. It is shown that in a world with no price transparency, allowing free entry of market makers might not be social optimum. Social welfare would be improved by a regulation to restrict the number of market makers in the ABS market to the extent that price competition is guaranteed.
Documento de trabajo nº 37. 2009
Las características de los fondos de inversión monetarios en distintas jurisdicciones
En la crisis financiera actual muchos fondos de inversión monetarios han experimentado los efectos negativos de la reducción de su liquidez. Con el objetivo de exponer las circunstancias que han llevado a esta situación, esta monografía recapitula las definiciones y las principales características de los fondos monetarios en distintas jurisdicciones europeas y en Estados Unidos.
Documento de trabajo nº 36. 2009
Organización de los mercados de derivados y las cámaras de contrapartida central
El objetivo de este trabajo es presentar la situación actual y las perspectivas de los mercados de derivados (regulados y over the counter, OTC) y de las cámaras de contrapartida central (CCP) que sirven de infraestructura de liquidación de esos contratos, en el actual entorno marcado por la crisis financiera internacional.
Documento de trabajo nº 35. 2009
Agencias de rating: hacia una nueva regulación
La crisis de las hipotecas subprime ha cuestionado la calidad de los ratings y a las agencias que los emiten. Esto ha llevado a diversos organismos internacionales, entre ellos IOSCO, SEC, CESR y la Comisión Europea, a plantear distintas reformas regulatorias que afectan a las agencias de rating. En esta monografía se analizan las causas por las que las agencias no emitieron ratings con la calidad deseable a la vez que se proponen soluciones regulatorias que ayuden a mejorar dicha calidad.
Documento de trabajo nº 34. 2009
Contagio e interdependencias entre mercados de valores. Mecanismos y evidencias
El objetivo de este trabajo es analizar las interdependencias o vínculos entre once mercados de valores a nivel mundial y su evolución a lo largo del periodo 1988-septiembre 2007, así como describir el proceso de internacionalización que están registrando los mercados de valores.
Documento de trabajo nº 33. 2008
La liquidez en los mercados financieros: repercusiones de la crisis crediticia
La crisis de las hipotecas de alto riesgo en EEUU ha presentado como aspecto singular su intensa repercusión sobre diversos mercados de capitales. La consecuencia ha sido una significativa reducción de la negociación motivada por la pérdida de confianza y la incertidumbre sobre la valoración de ciertos productos financieros. Este comportamiento ha puesto de manifiesto debilidades en el funcionamiento del sistema financiero global y las recomendaciones de los diversos organismos internacionales parecen ser un punto de partida adecuado para paliar los problemas detectados.
Documento de trabajo nº 32. 2008
The sub-prime crisis: some lessons for financial supervisors
The recent market turmoil following the crisis of sub-prime mortgages in the US has provided rich evidence of some serious deficiencies in the world financial system. This paper provides some elements for reflection on how to address them. The issues analysed in the paper are classified around four key words: transparency, credit rating agencies, liquidity and supervisory arrangements.
Documento de trabajo nº 31. 2008
Condiciones de admisión a cotización y permanencia en los mercados regulados de acciones
En este trabajo se describe la regulación comunitaria en materia de admisión a cotización bursátil y permanencia en la misma de las acciones, y se compara el enfoque seguido por los principales países europeos, entre ellos España, en su trasposición a la legislación nacional.
Documento de trabajo nº 30. 2008
Rendimientos anormales persistentes: un ejercicio con datos del mercado continuo para el período enero-septiembre 2006
CONTIENE: El objetivo de esta monografía es aproximar la frecuencia de los episodios de aumento o disminución persistente de las cotizaciones que no parecen vinculadas ni al comportamiento general del mercado ni a la información pública disponible sobre las empresas. Con tal fin se propone un ejercicio basado en el análisis de los rendimientos anormales generados por un sencillo modelo estadístico de mercado para tres submuestras diferenciadas y, en conjunto, representativas del mercado continuo: los valores integrados en el Ibex 35, el Ibex Small Cap y el Ibex Medium Cap. Los rendimientos anormales se generan para el período enero-septiembre 2006 y se analizan teniendo en cuenta tres situaciones posibles: ausencia de difusión de información relevante, anticipación a la difusión y evolución tras la misma.
Monografía nº 29. 2007
Comentario sobre la nueva normativa de hedge funds. Reforma y temas pendientes
CONTIENE: En este trabajo se lleva a cabo un análisis del régimen establecido por Real Decreto 362/2007, de 16 de marzo, reforma el régimen jurídico de las instituciones de inversión colectiva de inversión libre y de las instituciones de inversión colectiva de instituciones de inversión colectiva de inversión libre, comparándolo con el anteriormente vigente.
Monografía nº 28. 2007
La inversión socialmente responsable y la responsabilidad social empresarial en los mercados financieros: una aplicación a las instituciones gestoras en España
CONTIENE: En esta monografía se analiza la actitud de los gestores de patrimonios de IIC en el mercado financiero español frente a los diferentes aspectos que se recogen bajo el paraguas de la Inversión Socialmente Responsable y la Responsabilidad Social de la Empresa, utilizando como base metodológica la regresión logística, con el objetivo de analizar cómo valoran las instituciones gestoras españolas, la aplicación de políticas de Responsabilidad Social de la Empresa en los procesos de gestión y toma de decisiones, y como perciben la evolución y desarrollo de la Inversión Socialmente Responsable en nuestro país.
Monografía nº 27. 2007
Los fondos de inversión: performance y persistencia
CONTIENE: En este documento se analiza una muestra de 622 fondos de renta variable españoles y su performance durante el periodo 2000-2006 y se intenta confi rmar la existencia de persistencia en sus resultados a partir de indicadores de rentabilidad ajustada por riesgo como son el alfa de Jensen y la ratio de Sharpe y de las rentabilidades puras.
Monografía nº 26. 2007
Activismo e ingeniería financiera: implicaciones para el gobierno de las empresas y sus accionistas
CONTIENE: La ingeniería financiera permite a los inversores separar la propiedad económica de los derechos políticos que contiene una acción. Sin embargo, ha sido en los últimos años cuando ha aparecido un nuevo tipo de inversor, el inversor activista. Este tipo de inversor tiene como objetivo lograr una rentabilidad económica a través de la influencia en las decisiones que toma la empresa en que es accionista. Los inversores activistas traen consecuencias positivas y negativas para el resto de inversores. Cuando los intereses de estos inversores no coinciden con el del resto, la presión que ejercen sobre las decisiones de la empresa traen consecuencias negativas para el resto de inversores. Al mismo tiempo, cuando sus intereses coinciden, son catalizadores de los intereses del resto de inversores ayudando a reducir los tradicionales problema de agencia existentes entre directivos y accionistas. Sólo aumentando la transparencia en el mercado se podrá conocer el verdadero alcance de las actividades de este tipo de inversores y las consecuencia que están generando para el resto de inversores. Por ello, se propone una reforma del Registro de participaciones significativas y de la información trimestral que las Instituciones de Inversión Colectiva proveen a sus partícipes y accionistas. Si a la luz de la información proporcionada por esta reforma se pudiera deducir que estos inversores están perjudicando al resto de accionistas se proponen diversas medidas que el regulador puede adoptar.
Monografía nº 25. 2007
Participaciones preferentes: Rentabilidad de las emisiones
CONTIENE: El objeto de este trabajo es calcular la rentabilidad de las emisiones registradas en la CNMV para comprobar si su emisión fue efectuada en condiciones de mercado, para lo que se compara la misma con la rentabilidad de los activos sin riesgo. Una de las conclusiones a que se llega es que el diferencial con respecto a la deuda pública ha sido bajo durante todo el periodo analizado y además se estrechó en la fase en la que ya desde España se amplió el abanico de entidades financieras que accedieron a la actividad emisora de este instrumento financiero.
Monografía nº 24. 2007
Análisis de los movimientos en los precios previos a los anuncios de opa
CONTIENE: Este trabajo tiene como objetivo analizar los movimientos de los precios de las empresas opadas en sesiones previas al anuncio de opa. Comparando a lo largo del periodo 1992-2006 se persigue examinar si la creación de la Unidad de Vigilancia del Mercado (UVM) en febrero de 1997 y la publicación de la Ley de Medidas de Reforma del Sistema Financiero en noviembre del 2002 tuvieron algún impacto en el uso de información no pública sesiones previas al anuncio de opa. En todo el periodo se observan movimientos anormales previos al anuncio y esta anticipación se desarrolla en sesiones cada vez más cercanas al anuncio pero de forma más importante. La principal conclusión que se obtiene es que, a pesar del mayor seguimiento contra el uso de información privilegiada, parece que siguen existiendo inversores con información no pública que la utilizan en las sesiones previas al anuncio, sin poder concluir que su uso sea necesariamente un acto ilícito.
Monografía nº 23. 2007
Una década de blindaje en España. 1996-2005
CONTIENE: Esta Monografía analiza las medidas de blindaje contenidas en los estatutos sociales de las empresas no financieras cotizadas españolas en la década 1996-2005. En España, la concentración de propiedad en manos de unos pocos accionistas es una de las principales características de las empresas cotizadas, lo que hace que el gobierno corporativo adquiera una especial trascendencia para defender los intereses de los inversores. En el periodo analizado el gobierno corporativo ha registrado un cambio radical en España, como consecuencia de la publicación de diversos códigos y recomendaciones, que siguen la tendencia registrada en otros países. externos. Posteriormente, en el año 2003 entraron en vigor la Ley 26/2003 y la Circular 1/2004 de la Comisión Nacional del Mercado de valores (CNMV), que tienen como principal objetivo aumentar los niveles de transparencia y responsabilidad de los órganos de gobierno de las empresas cotizadas españolas. En el análisis realizado se observa una reducción del porcentaje de empresas blindadas entre el inicio y el final de la década analizada, especialmente a partir del año 2003.
Monografía nº 22. 2007
Estudio sobre la evolución y los determinantes de las comisiones de gestión y depósito de los fondos de inversión
CONTIENE: Los estudios internacionales sobre la evolución de los gastos que soporta la industria de fondos de inversión revelan que éstos son sustancialmente superiores en Europa respecto a EEUU y que existe un margen significativo para mayores rebajas. En España se ha constatado la reducción de las comisiones que soportan los fondos de inversión a lo largo de los últimos años, aunque pueda parecer insuficiente en términos comparados. Este trabajo analiza la evolución y los determinantes de las comisiones de gestión y depósito de los fondos de inversión españoles en 2000, 2004 y 2005 y encuentra algunas relaciones interesantes entre dichas comisiones y: (i) el tamaño del fondo o de la gestora, (ii) la edad del fondo, (iii) el volumen de aportación de los partícipes, (iv) el grupo financiero de la gestora o (v) el tipo de partícipe del fondo. Además, se analizan los factores que han favorecido el descenso de las comisiones de los fondos y también los factores que habrían impedido una caída mayor entre los que destacarían la propia configuración del sistema financiero español y las posibles deficiencias en la difusión de información.
Monografía nº 21. 2007
Regulación de las OPA: teoría económica,regulación europea y ofertas sobre empresas españolas
Carlos L. Aparicio Roqueiro
CONTIENE: En esta monografía se analiza la regulación de las ofertas públicas de adquisición de acciones. Para ello se expone la teoría económica aplicable a esta normativa y como ésta afecta al comportamiento y bienestar de los agentes involucrados. Desde un punto de vista teórico se juzga la Directiva de OPA y su transposición por varios Estados miembros. Por último, se analiza la rentabilidad para el accionista de las operaciones realizadas sobre empresas españolas en el periodo 1999-2006.
Monografía nº 20. 2007
Switching to a Temporary Call Auction in Times of High Uncertainty
CONTIENE: In this paper, the properties of the switching mechanism proposed by Madhavan in 1992 are tested using data from the Spanish Stock Exchange (SSE). The SSE implements rule-based call auctions to stabilize prices. On the positive side, the authors find there is price learning during the auction, and price reversals dominate price continuations after the auction. On the negative side, they conclude rule-based auctions do not calm the market and do not reduce information asymmetries, except for small-caps. The findings suggest the switching mechanism performs better with thinly traded stocks.
Monografía nº 19. 2007
Estructuras de Titulización: Modelos de Valoración de CDOs
CONTIENE: En esta monografía se presentan y desarrollan diversos métodos para la valoración de estructuras de titulización CDO sintéticas. La valoración de estas estructuras es la base para la valoración de las estructuras de titulización CDO de flujo de caja. El método estándar para la valoración de CDO sintéticas es el modelo de Vasicek o modelo de copula gaussiana. Sin embargo, este método no es adecuado a la hora de valorar todos los tramos de la estructura al no ser suficientemente flexible. A la espera de un método que ajuste sus valoraciones a los spreads observados en el mercado de cada uno de los tramos, una alternativa que se debería considerar es explotar la posibilidad de valorar cada uno de los tramos con el modelo que más se ajuste a las valoraciones de mercado.
Monografía nº 18. 2006
Valor de realización de los activos de renta fija privada en los fondos de inversión
CONTIENE: Esta Monografía se dedica a los modelos de valoración utilizables por los fondos de inversión en el caso de activos con liquidez reducida, como pueden ser los de renta fija privada. Los dos elementos principales a elegir son el método de estimación de la curva cupón cero y la determinación de la prima de riesgo que mejor se ajusta a las características de solvencia del activo de renta fija privada a valorar. En el trabajo se estudia la normativa española y la internacional, así como se presentan los resultados que producen los distintos modelos de valoración.
Monografía nº 17. 2006
Actividad de las entidades de capital riesgo en España
CONTIENE: Esta Monografía analiza la actividad reciente del capital riesgo en España, poniéndola en contexto de los mercados europeo y norteamericano. Pretende contribuir al conocimiento de las entidades que operan en este subsector financiero mediante el análisis de los recursos con los que cuentan, las empresas en que centran sus inversiones y la forma en que se llevan a cabo la realización del valor creado.
Monografía nº 16. 2006
La relación entre el valor de la empresa y su estructura accionarial en España
CONTIENE: En este trabajo se analiza la relación entre el valor de una empresa y la propiedad accionarial, desde el punto de vista de la teoría de la agencia. Para ello, se estudian las sociedades no financieras cotizadas en el mercado continuo español para el periodo 1995-2004. Además se analiza si durante el último periodo muestral estas relaciones han mostrado una mejora en el sistema institucional español y si la personalidad de los accionistas tiene efectos sobre el valor de una empresa.
Monografía nº 15. 2006
Estructuras de titulización: características e implicaciones para el sistema financiero
CONTIENE: En este trabajo se describen y analizan las diferentes estructuras de titulización presentes en los mercados de valores, así como las implicaciones que conllevan estas estructuras para el sistema financiero. En la primera parte se describen y analizan las diferentes estructuras de titulización que se realizan en los mercados financieros internacionales y se exploran las razones por las que las empresas optan por este producto como modo de financiarse y el papel que juega cada uno de los agentes que participan en la realización de este tipo de estructuras. La segunda parte se centra en el mercado español de estructuras de titulización. El mercado de titulización español es uno de los mayores de Europa por volumen de emisión y está fuertemente dominado por las titulizaciones de flujo de caja respaldadas por activos hipotecarios. El dominio de este tipo de titulizaciones se debe, principalmente, a dos razones: el fuerte incremento que ha experimentado en los últimos años el mercado inmobiliario en España y una legislación insuficiente que no permite a las entidades de crédito la titulización sintética de activos.
Monografía nº 14. 2006
La eficacia de las suspensiones de cotización: evidencia empírica con datos de la CNMV para el período 2000-2005
CONTIENE: Este estudio analiza la eficacia de las suspensiones de cotización acordadas por el regulador para facilitar o asegurar la diseminación de información relevante. Utilizando las técnicas del estudio de eventos, el autor analiza el comportamiento de precios y volúmenes en torno al período de suspensión. El análisis se realiza para agrupaciones de suspensiones basadas en distintos motivos.
Monografía nº 13. 2006
Las exclusiones de negociación bursátil en el mercado español y el capital riesgo
CONTIENE: En 2005 algunas de las principales exclusiones del mercado continuo español estuvieron promovidas por inversores de capital riesgo. Estas operaciones están teniendo cierto auge en los últimos tiempos y provocan un descenso del número de empresas cotizadas. Entre las explicaciones se encuentra el hecho de que los inversores de capital riesgo buscan obtener rentabilidades de medio plazo atractivas en el contexto actual mediante la compra apalancada de empresas cotizadas que, a su juicio, se encuentran infravaloradas.
Monografía nº 12. 2006
Manipulación de beneficios y rendimiento a largo plazo de las salidas a bolsa en el mercado español
CONTIENE: En esta monografía se estudian las rentabilidades anormalmente bajas de las acciones en los años siguientes a su salida a bolsa. Se observa que las empresas emisoras hacen uso de la discrecionalidad contable para revelar mayores beneficios en el año de la oferta y que las compañías con mayores ajustes discrecionales experimentan peores rentabilidades con posterioridad a la emisión.
Monografía nº 11. 2006
Replicación de opciones sobre índices: evidencia empírica para el mercado español
CONTIENE: En este trabajo se analizan las posibilidades de formación de carteras réplicas y el establecimiento de estrategias de cobertura basadas en la delta neutral. También, en este trabajo, se estudian las posibilidades de arbitraje mediante dichas carteras réplicas, incluidos los costes de transacción; la volatilidad aplicable, en comparación con la fijada por los propios emisores; se analiza y propone un modelo de alerta para la gestión del riesgo de mercado; y, finalmente, se contrasta la bondad del mismo. Además, se aporta evidencia empírica de utilidad para quienes operan diariamente en el mercado español.
Monografía nº 10. 2005
La aversión al riesgo en el mercado español de renta variable y sus determinantes
CONTIENE: Esta monografía tiene como objetivo la construcción de un indicador de la aversión al riesgo del inversor representativo en el mercado español de renta variable. El aumento de la aversión al riesgo de un inversor tiene consecuencias sobre sus decisiones de cartera y sobre los precios de los valores, por lo que su medición aporta información útil sobre los mercados. Cabe destacar que desde el segundo trimestre de 2003 hasta la actualidad se ha producido un prolongado descenso en la aversión al riesgo. La aversión al riesgo en el mercado español presenta una evolución similar a la de los mercados norteamericano, alemán y británico para el periodo 1999-2004. Así, la aversión al riesgo aumentó tras los ataques a las Torres Gemelas y en el periodo previo a la invasión de Iraq. Sin embargo estos indicadores no recogen de la forma que cabría esperar la evolución de la aversión al riesgo en los periodos anterior y posterior al pinchazo de la burbuja tecnológica, ni los efectos de los atentados de 2004 en Madrid.
Monografía nº 9. 2005
e-Gobierno corporativo y transparencia informativa en las sociedades cotizadas españolas: un estudio empírico
CONTIENE: En este trabajo se examina la relevancia que la tecnología, y en especial Internet, tiene en la mejora del gobierno corporativo y de la transparencia de las compañías cotizadas. La oportunidad de este estudio se justifica por el creciente interés de los organismos supervisores de los mercados de capitales europeos y estadounidense en regular los contenidos y la forma de difundir la información sobre gobierno corporativo en Internet. En este artículo se cuantifican tres índices de transparencia en materia de gobierno corporativo y se contrastan empíricamente qué variables explican los niveles de divulgación alcanzados. Los resultados ponen de manifiesto que las compañías con mayores índices de transparencia son también las que más utilizan Internet como canal para difundir información sobre gobierno corporativo.
Monografía nº 8. 2005
El modelo de gobierno corporativo de la empresas del ibex 35: cumplimiento del código Olivencia
CONTIENE: Este trabajo analiza la cuestión de si existe un modelo general de gobierno corporativo propio de las empresas españolas e indaga si los códigos de buen gobierno que han aparecido en su entorno normativo (Olivencia y OCDE) han jugado un papel determinante. La conclusión es que las empresas que cotizan en el ibex-35 muestran un patrón de gobierno corporativo propio y característico. La aparición de los códigos de buen gobierno han provocado hasta la fecha un impacto muy leve en las empresas, que han aproximado entre sí sus patrones de gobierno pero sin llegar a cumplir plenamente las recomendaciones de los mismos.
Monografía nº 7. 2004
Instituciones de inversión alternativa
CONTIENE: Esta monografía tiene como propósito ofrecer una visión global de las instituciones de inversión alternativa, protagonistas de un extraordinario crecimiento durante la última década. El trabajo enumera las características que se han asociado a estas instituciones y comenta las estrategias de inversión utilizadas con más frecuencia por las mismas. También se ofrece un repaso de la literatura académica existente sobre el tema. Por último se comentan las cuestiones que estas instituciones plantean para los objetivos de regulación (especialmente el riesgo sistémico y la protección del inversor) y las tendencias de regulación que se están planteando en diversas jurisdicciones.
Monografía nº 6. 2004
Propiedad y blindaje de las empresas cotizadas españolas. 1996-2002
CONTIENE: Este trabajo analiza las estructuras de propiedad y el nivel defensivo de las empresas cotizadas españolas con el objeto de determinar la participación y la identidad de los principales accionistas y el grado de blindaje de las empresas. La principal conclusión de este estudio es la presencia destacada de grupos familiares en el control de las empresas españolas, que a finales de 2002 controlaban el 52,7 por ciento de las empresas no financieras cotizadas. En cuanto al nivel de blindaje, los resultados del trabajo reflejan una tendencia creciente a la utilización de medidas defensivas.
Monografía nº 5. 2004
Utilización y contabilidad de los instrumentos financieros derivados en los fondos de inversión españoles
CONTIENE: Esta monografía identifica los principios básicos por los que se rige el sistema de información y contabilidad establecido en la normativa española para las operaciones en instrumentos financieros derivados de los Fondos de Inversión y contrasta la validez de estos principios para el control de las citadas operaciones. La mayoría de los Fondos de Inversión españoles operan en derivados y, aunque a nivel global la operativa es poco significativa, existen Fondos de Inversión en los que la operativa en derivados es muy relevante. La principal conclusión de este estudio es que los principios generales del sistema de información y contabilidad establecido para las operaciones en instrumentos derivados de los Fondos de Inversión son válidos y están en línea con los desarrollos más avanzados.
Monografía nº 4. 2003
Teoría de subastas y reputación del vendedor
CONTIENE: En el presente trabajo se describen los tipos básicos de subastas, se realiza una revisión de la literatura teórica de subastas y se explican algunos de sus resultados aplicados a hechos económicos. Adicionalmente se plantea un modelo que toma como punto de partida la teoría de subastas, pero que introduce algunas especificidades en el comportamiento del vendedor, de forma que éste puede puede tener incentivos para adoptar mecanismos que le doten de credibilidad.
Monografía nº 3. 2003
Transparencia y principio de mejor ejecución
CONTIENE: En este documento se revisan algunos elementos clave para determinar la transparencia y la eficiencia de los mercados de valores. La oportunidad de este análisis viene dada por los cambios que se están produciendo en los mercados de valores europeos, en particular por el aumento de la competencia entre los mercados tradicionales, la aparición de sistemas alternativos de negociación que compiten con los anteriores y las actividades de internacionalización de órdenes por parte de las empresas de servicios de inversión.
Monografía nº 2. 2003
La regulación del abuso de mercado en Europa y Estados Unidos
CONTIENE: Este documento explica los fundamentos teóricos de la regulación del abuso de mercado, así como describe la casuística de la regulación en los principales países europeos y la compara con la existente en Estados Unidos y con el marco que proporciona la recientemente aprobada Directiva de la Unión Europea.
Monografía nº 1. 2002